“疯狂的一天”：隔夜利率创新低，十年期国债收益率剑指2.2%？

九点太阳

" 今天债券市场涨疯了，原以为是高开低走，结果却高开高走。" 沪上某国有大行债市交易员 4 月 7 日表示。
4 月 7 日国债期货大幅收涨，10 年期主力合约涨 0.72%，创 2 月 3 日以来最大涨幅；5 年期主力合约涨 0.93%，2 年期主力合约涨 0.5%，均创上市以来新高。其中，5 年期主力合约盘中触及涨停，2 年期封住涨停。
现券方面，银行间现券收益率全线下行，10 年期国债活跃券 190015 收益率下行 8.5BP 报 2.505%，盘中一度跌破 2.5% 关口，创 2002 年 6 月以来新低。资金利率方面，银行间存款类机构隔夜质押式回购（DR001）利率报 0.78%，创历史新低。因此，4 月 7 日亦被市场人士称为 " 疯狂的一天 "。
" 这主要受央行降低超额存款准备金利率影响。这一举措影响深远，但市场没有料到，超出预期，所以市场反响大。" 前述沪上国有大行债市交易员表示。此前的 4 月 3 日，央行宣布自 4 月 7 日起将金融机构在央行超额存款准备金利率（以下简称超储利率）从 0.72% 下调至 0.35%。
记者采访了解到，央行下调超储利率打开了资金利率进一步下行的空间，也给予了市场对低利率长期化更大的想象空间，从而促使债市走牛，尤其是中短期利率债。
" 下调超储利率对利率债构成利好，短端将率先受益，中长端利率将逐步下行，出现回调的概率较小。" 华西证券首席固收分析师樊信江表示。
银行间 " 低利率 " 时代来临
" 在央行降低超储利率的影响下，今日银行间市场资金面更显宽松，各机构积极融出。早盘起，隔夜拆借利率债以加权利率大量成交。" 前述国有大行债市交易员介绍，" 临近午盘，隔夜融出渐少，机构多关注长期限需求。午盘后仍延续上午态势，整体宽松。"
中国货币网数据显示，4 月 7 日 DR001 收报 0.78%，相比上一交易日下跌 21BP，其他期限利率亦有不同程度下降，显示资金面十分宽松。央行 4 月 7 日公告称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，当日不开展逆回购操作。
DR001 自 2014 年 12 月 15 日公布以来，其加权平均利率于 2019 年年中、年末曾短暂降至 1% 以下。2020 年 1 月 6 日再度降至 1% 以下，于 4 月 7 日再度刷新历史新低。这归因于央行下调了超储利率。
所谓超额存款准备金是存款类金融机构在缴足法定准备金之后，自愿存放在央行的钱，由银行自主支配，可随时用于清算、提取现金等需要。人民银行对超额准备金支付利息，其利率就是超额准备金利率，这一利率水平亦被认为是利率走廊的下限。
央行上一次提及超储利率是在 2019 年 7 月 9 日，当时央行的表述是 " 今年 6 月 24 日至 7 月 5 日，DR001 出现低于 1% 的情况，最低值出现在 7 月 4 日，为 0.8431%，处于较低水平，但仍高于超额存款准备金利率 0.72%"。这意味着央行强调超额存款准备金利率是利率下限。
" 以往隔夜利率降至 0.72% 附近，银行融出资金的回报不及作为超储的回报。而现在超储利率降至 0.35%，意味着隔夜利率的下限也将降至 0.35% 附近，迟早会向这个点（0.35%）靠近。隔夜利率的下行，对短端利率的影响较为直接。" 前述国有大行债市交易员称。
实际上，近期由于货币宽松，市场利率已低于政策利率。比如 4 月 7 日逆回购利率为 2.2%，但 DR007 为 1.30%，后者已低于前者 90BP，出现 " 倒挂 "。换言之，如果银行从央行拿到逆回购资金再贷出去，是亏损的。
" 今天（4 月 7 日）市场流动性宽松，资金价格很低，相比上周又下降很多。价格太低了。不适合融出。" 华东省份某农商行资金交易员表示，" 现在由于流动性比较宽松，每个月缴税缴准因素对资金面的影响已经降低。"
隔夜利率 1% 甚至更低的状态可能还将维持一段时间。" 目前海外争相 QE 救市，国内虽暂时保持基本定力，但方向仍然同步。中期阶段内，资金面宽松大势难以改变。" 前述国有大行资金交易员称。
从历史经验看，在货币宽松周期内，市场利率往往维持低位。比如 2008 年为应对金融危机，中国央行多次降准降息，隔夜资金利率在 2008 年 12 月 -2009 年 7 月间低于 1%。
交易员再愁职业生涯
前述农商行交易员介绍，目前掌握头寸规模大约 60 亿，主要用于投资利率债、存单及同业拆借。目前利率债大约投了 13 亿，春节后陆续有加仓。现在市场利率低，利率债又适当加仓。
利率走低对于债市构成利好。Wind 数据显示，4 月 7 日，1 年期、2 年期、5 年期、7 年期、10 年期国债收益率分别为 1.35%、1.79%、2.09%、2.46%、2.53%，相比上一日交易日分别下行了 26、22、20、14、11BP ——短期限债券利率下行幅度更大。
在现券市场上，债券收益率与债券市值成反比：当收益率走低时，债券市值上升，债市走牛；反之则是熊市。期货市场上，4 月 7 日国债期货大幅收涨：2 年期封住涨停，5 年期主力合约盘中触及涨停，10 年期主力合约涨 0.72%，创 2 月 3 日以来最大涨幅。
" 在央行下调超储利率和继续降准后，今天收益率曲线大幅下行，尤其是短端利率下行幅度较大。" 前述农商行交易员感叹称，" 今天是债市疯涨的一天。"
2002 年债券市场成熟后，超储利率共出现 5 次下调。华西证券的一份研报称，自下调超储利率后 7 个交易日后，历次各期限国债收益率全面下行，其中 2008 年下行幅度最大，1 年期、3 年期、5 年期、10 年期国债收益率分别下行 47.5BP、33.1BP、28BP、0.1BP。
Wind 数据显示，2020 年以来，10 年期国债收益率整体呈下行趋势：由年初的 3.15% 降至春节后的 2.8% 左右，此后在 2.7%-2.9% 之间徘徊。3 月 3 日美联储降息后降至 2.52%，此后略有反弹在 2.6% 左右徘徊。
交易员继 2016 年后再度 " 担心起自己的职业生涯 "。2016 年 8 月，10 年期国债收益率跌破 2.7%，当时某券商发布报告称，底部收益率在 1.7%-2.1% 的区间，被市场人士调侃为 " 职业生涯还剩 100BP"。如今，中国 10 年期国债收益率再次落至 2.7% 以下（目前为 2.53%），机构和交易员也在关注其还有多少下行空间。
国泰君安首席固收分析师覃汉称，随着低利率被央行 " 合法化 "，10 年国债收益率跌破 2.5% 挑战 2002 年 2.3%-2.4% 的低位只是时间问题。但从利率曲线的角度，中短端利率确定受益于货币放松，长端利率受到财政发力的压制或存在一定扰动。